新入局者Blur带领的NFT-Fi创业热潮（行业图谱）

作者：Sally, IOSG Ventures

NFT金融化迎来系统性机会？一图概览赛道152个项目

前言 

随着NFT市场逐渐回暖，交易市场上对用户的争夺逐渐发展进入到白热化阶段。截至目前，新兴崛起的NFT聚合器项目Blur交易量已经稳超Opensea。

Source: NFTScan

于此同时，以Benddao为代表的NFT借贷协议TVL正不断创下新高。截至2月20日，根据Defillama数据显示，BendDAO的总TVL已超$200M, EVM链上总量与Synthetix的差距也正在逐渐缩小。

Source: Defillama

另一方面，NFT Fi赛道中的其他龙头项目，如X2Y2, NFT.Fi, JPEG’d等也自去年年末开始在宏观的借贷交易量上出现大幅跃升。

Source: Dune @ahkek

而这也许预示着，自去年夏季以来备受瞩目，但尚未爆发的NFT Fi赛道，即将迎来一波真正的系统性机会。

NFT金融化的理论框架

概念解构：

在过去的文章中我们已经指出NFT金融化的意义在于帮助拓展和提升对NFT的共识和需求。在认识到NFT金融化的意义和重要性之后，下一个更核心的问题则是——我们应该如何理解NFT金融化这个概念？

从纯粹经济学角度出发，我们试图提出的一个有趣但不一定正确的观点是，将NFT分割为A、B两类：A类为具备观赏和收藏价值的NFT；B类为具备使用价值的NFT。在此基础上，将A类NFT的金融化与艺术品金融化对标，B类NFT的金融化与大宗商品金融化进行对标：

Punk、Azuki、Doodles等图片、头像类NFT，以及纯粹的艺术画作类NFT都可以被简单地划分到A类，即仅具备观赏和收藏价值的NFT当中。而这类NFT与艺术品两者的逻辑共性在于：

不可代替性(Non-fungible)

不具备使用价值(Without utility)

不具备基本面(Without fundamentals)

定价基于个人主观判断(Valuation based on personal sentiment）

类似Starbucks Odyssey这样品牌方发行的会员通证类NFT，StepN运动鞋这样的支撑娱乐产品内部运行的gaming NFT都可以被视为B类，即具备使用价值的NFT。而其与大宗商品两者的逻辑共性在于：

半可替代(Semi-fungible)

具备使用价值(With utility)

具备一定基本面(With certain fundamentals)

定价基于其功能性(Valuation based on functions)

产业解构

在对概念进行理解和论述后，我们也需要进一步地根据细分方向来垂直审视NFT Fi的产业结构。尽管市场上对于NFT Fi版图已经存在许多论述，但我们更倾向于将其由上至下切分为三层：

（1）第一层为Marketplace，Aggregator, AMM等提供NFT与FT兑换的直接交易层 

（2）第二层为lending，renting，crowdfunding等提供NFT托管和抵押融资的间接交易层 

（3）第三层为options, futures，indexing fund等推高交易风险和杠杆的金融衍生层

从直接交易到间接交易再到金融衍生，这三个层面的演进也正是NFT从商品化，到金融化，再到证券化，一步一步金融深化（financial deepening）的体现。

我们相信兼具合理的定价机制，流畅的用户体验和可持续的交易模型的NFT流动性解决方案会最终引领NFT Fi完整产业结构的不断夯实直至腾飞。

NFT金融化的赛道图谱

基于上述理论框架构，我们扫描了当前赛道上仍在运营的152个项目，并绘制成如下赛道图谱以供参考：

直接交易层 (52个项目)

对于NFT交易市场(Marketplace)，我们主要基于其功能将分为三类：

以OpenSea、LooksRare、X2Y2等为代表的，分布在不同链上的全品类NFT综合交易市场(General Marketplace)

以Trove、Nifty Gateway等为代表的游戏等实用类NFT垂直交易市场

以KnowOrigin、makersplace等为代表的艺术类NFT垂直交易市场

对于NFT交易聚合器(Aggregator)，我们主要基于其可访问性将分为两类：

以Blur、Gem、Genie等为代表的，面向所有用户公开访问的NFT聚合器

以NFTNerds、TraitSniper等为代表，实行付费会员制访问的NFT聚合器

对于NFT自动做市商(AMM)，我们主要收录了以Sudoswap、Caviar等为代表的基于Bonding Curve曲线的AMM。作为实现FT与NFT即时流动性的重要去中心化解决方案，我们相信其在未来的直接交易中将扮演更为核心的角色。

Marketplace vs. Aggregator

随着越来越多的玩家进入市场，一个明显的趋势是人们对于NFT的交易速度和购买效率（流动性）正在提出更高的需求。在OpenSea或其他传统的NFT市场中，慢慢等待项目上线，慢慢等待竞拍的模式已经略显过时。在Blur类似的聚合器中，更专业的数据分析功能，使得人们可以进行更快节奏的销售和购买，所以它更像一个 "交易所"。而市场已经证明，目前而言NFT玩家显然更拥护 "效率至上"。同时我们也注意到，随着用户对NFT交易提出更高的要求以及专业DeFi交易者的涌入，数据分析功能和聚合器品类的结合正在变得越发紧密。

Aggregator vs. AMM

尽管Blur的bid-to-earn模式在很大程度上颠覆的了传统的流动性激励方法，并在聚合速度上相较Gem提升了10倍，但支撑其流量长久存续的护城河并不存在。.当后续新兴涌现的聚合器在逐渐对齐其竞标模式、提升用户体验（同步增添更多对交易者友好的功能）甚至进一步发动吸血鬼攻击时，很难预测Blur能够始终保持领先地位。而这一点也正是我们对依赖订单簿（order book）模式的中心化交易所存有的疑虑。

假设人们的核心需求是寻求 "最快的交易方式"，AMM很可能是一个更好的选择，因为其可以通过移除bidding和中心化撮合，实现NFT（erc721）和ETH（erc20）之间的即时交换，并这类功能也更容易被模块化，以SDK的形式被整合到NFT借贷等其他平台。我们可以将Uniswap这样的DeFi AMM当作很好的对标案例进行参考：与CEX相比，Uniswap的优势主要在于：更高的兑换交易效率（尤其是针对长尾资产）、更好的用户使用体验、更好的可组合性、公平的激励系统，以及无许可。我们期待经过多次市场打磨和迭代后，这些DeFi AMM所具备的优势，在未来的NFT AMM上也得到完全实现。

间接交易层 (70个项目)

对于NFT借贷协议(Lending), 我们主要基于其借贷模式首先将其分为超额抵押借贷和无抵押借贷。

目前大部分的NFT借贷范式基本为Compound, Aave等协议中存在的三种：点对点撮合，流动池和稳定币，提供超额抵押借贷或闪电贷等功能。而BNPL这类新兴的无抵押私人借贷则可能在需求侧引入更多样的用户客群。我们从下图更直观地理解抵押借贷和无抵押借贷两个垂类：

存款、借款和贷款作为任意一个银行系统中最为基本的组成模块，我们认为首先将间接交易层的重点投射到NFT借贷方向是最为合理的选择。

对于NFT流动性提供商(Market Maker), 以MetaStreet为代表的解决方案已经深度参与进NFT生态系统的各个方面。

对于NFT碎片化(Frantionalizaton)，我们从思路上将其分为：

以unic.ly, nibbl为代表将NFT切分为多个token从而降低持有门槛的传统解决方案

以partybid为代表通过共同持有的方式分割所有权降低投机套路门槛的众筹方案