从Velodrome到Chronos,ve(3,3）卷土重来，它是更好的Dex模式吗?

研究机构：Mint Ventures

原文作者：Alex Xu

概述

本篇研报主要关注当下 ve( 3, 3)Dex 项目的发展现状，以及该模式在商业上的优势和挑战，并对 Dexs 赛道的长期发展进行了进一步的思考。

Dexs（去中心化交易平台）与 Lending（借贷），是 Defi 领域最早实现 PMF（产品市场契合）的两类产品，而 Dexs 作为价值互联网的基础设施，一直是用户量和交互金额最大的赛道，也是 Defi 整体生态的底层。

也正因为如此，Dexs 始终是竞争和创新最为活跃的领域，同赛道选手在产品、经济模型、生态组合上保持着很快的进化速度。而 Andre Cronje 在 2022 年初提出的 ve( 3, 3)模式的 Dexs 正是这个领域的重要实践之一。

本研报围绕 ve( 3, 3)这一主题，尝试回答以下问题：

ve( 3, 3)的完整概念是什么？它在尝试解决哪些问题？

当下代表性的 ve( 3, 3)项目的实际业务表现如何？它们基于最初的 ve( 3, 3 ）机制做了什么改良？以及项目的估值水平如何。

ve( 3, 3)会成为长期有效的 Dexs 模式吗？

以下报告内容为笔者截至发表时对于 ve( 3, 3)概念以及所涉项目的阶段性看法，可能存在数据、事实和观点的错误和偏见，不可作为投资理由，期待同业在观点和事实上的指点和斧正。

本文有大量关于 ve 模型的内容，或需要读者对Curve为代表的项目有初步了解，关于 Curve 可阅读：

理解 Curve 的正确姿势：头部流动性市场的业务现状、生态发展、护城河及估值对比（2023 年 2 月发布）

Uni V3进击下的 CRV：深度解析 Curve 业务模式、竞争现状和当下估值（2021 年 9 月发布）

1.ve( 3, 3)模式的定义和价值

ve( 3, 3)并不是一个项目名称，而是一种构建和运营 Dex 和流动性协议的方式，其中，ve=vote escrowed（投票委托），来自于 Curve 的 ve 经济模型，其核心优点在于通过质押投票机制，进一步统一了参与者与协议的长期利益。

而（3, 3 ）来自于 OlympusDAO 的（3, 3 ）博弈理论(源自纳什均衡理论），其基本原理是：Olympus 官方以债券形式将 OHM 低于市场价格卖给用户，官方获得用户支付的USDC、ETH等资产，使得国库得到价值资产支撑，并生成 OHM 通过 Rebase 机制分配给 OHM 质押者。若越多的用户进场购买 OHM 代币，国库就会增发更多 OHM 代币分配给到质押者，以此创造了一种在 OHM 币价持续上升时，质押者拥有高额 APR 的正向循环效应，但前提是市场用户不抛售 OHM，而是选择不断去质押代币，也就是所谓(Stake，Stake)——即（3, 3 ）。即鼓励用户不断的参与质押，以此享有 OHM 代币持续增发的权益，减免代币被稀释的风险。

如果读者对于（3, 3 ）机制觉得难以理解，我们可以把其抽象为这样一种博弈机制：

某个项目具有网络效应，其多边或双边规模的用户和参与资金越大，竞争壁垒越强，因此它具有不断扩大其规模以打造网络效应壁垒的诉求。

它引入了一种机制，这种机制极端鼓励所有持币者都动作一致地质押复投代币（或是其他协议希望用户进行的动作），将会让协议的规模持续扩张，网络效应越来越强大，直到形成强大的竞争壁垒，足以获取所在赛道的垄断收益。而用户作为项目的“股东”，只要其维持住自己在整个项目的代币份额，其拥有的价值自然也随着项目的规模扩张和垄断性提高而上升，构成了“共赢”的局面。

这种机制的脆弱点在于，一旦部分用户选择采取了逆向动作（比如不再质押而选择抛售离场），整体预期、币价可能会逐渐形成共振，用户开始集体退出，变成一个衰退的螺旋，导致项目失败。

在 OHM 为代表的稳定币项目中，其追求的网络效应在于稳定币的网络越大，其场景、用户越多、后来者就越难赶超。在 Solidly 为代表的 Dex 项目中，其追求的网络效应在于 Dex 的 LP、ve 代币质押者和 Trader 三者的相互强化，它在交易市场的份额越大，后来者就越难以追赶。所以说，所谓( 3, 3)机制在DeFi领域的应用，主要目的在于帮助项目在特定阶段扩大其网络效应，构建壁垒。