全面解析Trader Joe业务现状、代币模型和估值水平

研究机构：Mint Ventures

原文作者：Alex Xu

1. 报告要点

1.1 核心投资逻辑

Trader Joe 的核心优势在于坚韧、拥有很好交付能力和创新力的核心团队，不错的产品体验和流动性订单簿的创新让用户增长迅速，目前 Arbitrum 是其业务增长的主要引擎。

虽然 Dexs 赛道的激烈竞争仍在继续，这意味着赛道内的各个项目对于交易者和流动性提供者都没有强势的议价权，大部分项目都处于亏损或是薄利运营的状态，这种市场竞争局面短时间很难得到改善。不过由于加密市场和 Dexs 赛道的双重周期性，以 Trader Joe 为代表的项目在牛市依旧有望走出强于大盘的市场行情。

1.2 主要风险

主要来自于激烈的竞争，大本营市场 Avalanche 面临生态萎缩和 Uniswap v3的竞争，Arbitrum 作为目前的主要增长市场，仍在低价和补贴换量的阶段，交易量和手续费的增长尚不稳定，比较依赖事件性项目带来的业务量。

1.3 估值

目前 Trader Joe 在 PF、PS、PE 多个倍数指标上都享受着对比同类项目更高的估值，详见 4.2 估值水平。

2.项目基本情况

2.1 项目业务范围

Trader Joe 是一个综合型的 DeFi 项目，旗下业务包括现货 Dex、去中化借贷（Banker Joe）、NFT 交易平台（Joepeg）和 launchpad（Rocket Joe）。Trader Joe 目前的交易业务横跨 Avalanche、Arbitrum 和 BNBchain。其中，现货交易是 Trader Joe 目前的核心业务，也是它相对领先的业务板块。

2.1.1 现货 Dex

Trader Joe 的现货 Dex 业务作为其目前的主力业务，进行了诸多的产品机制创新，具体体现在其V2产品——流动性订单簿（Liquidity Orderbook，简称 LB）。

流动性订单薄实际上是 Uniswap V3的集中流动性理念的一种再创新。本质上它是“订单簿”和“流动性池”两个机制的组合运用。

a.订单簿：Bin 的集合

LB 在集中流动性的基础上引入了价格区间单位“Bin”，一个 Bin（流动箱）代表着一个充盈着流动性的区间。

Trader Joe 上 AVAX-USDC 交易对的 Bin 分布情况和 Bin 交易量情况

每个流动性池的 Bin 的宽度是固定、相等的，相隔 Bin 之间的差值称为“Bin step”，比如上图中 AVAX-USDC 的交易对的 Bin step 是 20 BP= 0.02% 。每个交易对的 Pool 的 Bin step 是创建者可以设定的参数，所以针对同一个交易对可以发起不同 Bin step 的 Pool。

Trader Joe 的 Bin 就类似于 CEX 基于订单薄撮合模式里的挂单价格，而 Bin step 是就是 CEX 挂单价格之间的最小单位。

Binance 的 Avax-USDT 交易对的订单簿情况

所以，Trader Joe 的 Dex 就是一个以 Bin 的宽度为挂单交易单位的自定义订单薄。

b.流动性：Bin 的容量

Uniswap V3的机制是将流动性以 X*Y=K（恒定乘积）的方式集中一个价格区间内，而 Trader Joe 则是将流动性分散至等宽价格区间的 Bin 中，每个 Bin 内的流动性符合 P·X+Y=K（恒定和）方程（此处 P=Y/X），每个 Bin 都是一个流动性池，成为了流动性管理的最小单位。

虽然同样采用了集中流动性的理念，但基于 Bin 的订单簿模式相对于 Uniswap V3的核心创新，在于其流动性是垂直聚合在每个 Bin 中的，而V3的流动性则是横向分布后，异质化地垂直堆叠在一起。

用更简单的话说，Uni v3的 LP 是一个独立的整体，基于跨越的价格区间和流动性量构成，直接堆叠在一起；而 LB 是根据流动性的价格跨度，将流动性拆分到不同的价格区间垂直堆叠，同一个 Bin 区间内的流动性是同质化的。

Uni V3和 LB 流动性的结构比较，纵轴为流动性，横轴为价格，不同色块代表不同用户，来源：Trader Joe V2.1 文档