去中心化储备稳定币概述：历史演变与模型分析

7 月底，去中心化稳定币领军企业 Liquity 宣布其 V2 将推出「Delta中性稳定币」。同样，新融资的 Ethena Finance 旨在通过风险缓解策略对其储备资产进行对冲，从而在真正去中心化的框架中实现高资本效率。

在本文中，我们将深入研究这些试图解决稳定币不可能三角的稳定币协议。

稳定币的不可能三角

在加密稳定币领域，存在着不可能三角：价格稳定、去中心化和资本效率之间的不兼容。

USDT 和 USDC 等中心化稳定币因在区块链框架内提供极佳的价格稳定性而占据一席之地，并拥有 100% 的资本效率。然而，它们具有中心化的固有风险。由于监管限制以及 3 月份 SVB 事件对 USDC 运营产生的连锁反应，BUSD 不得不停止新业务，这一点就得到了证明。

2020 年下半年开始的算法稳定币热潮试图在去中心化的基础上出现抵押不足。这一波备受瞩目的项目，例如 Empty Set Dollar 和 Basis Cash，都迅速崩溃。随后，Luna 使用整个区块链的信用作为隐性抵押品。它不需要为铸造 UST 的用户提供超额抵押，并在相当长的一段时间内（从 2020 年到 2022 年 5 月）成功地将去中心化、资本效率和价格稳定性融合在一起。遗憾的是，即使是这个强大的参与者也未能幸免于市场力量，并因信用崩溃陷入衰退。像 Beanstalk 这样的新兴事物冒险进入了抵押不足的代币领域，但它们未能获得巨大的市场吸引力。维持价格稳定的困难一直是这些代币的致命弱点。

另一条路径起源于 MakerDAO，它希望通过去中心化资产的超额抵押来实现价格稳定，而牺牲资本效率。目前，Liquity 创建的 LUSD 是规模最大、完全由去中心化资产支持的稳定币。然而，在寻求 LUSD 价格稳定的过程中，Liquity 面临着明显的资本效率低下问题。该系统的抵押品比率始终徘徊在 250% 以上，这意味着每个流通的 LUSD 都需要价值超过 2.5 美元的 ETH 作为抵押品。Synthetix 的 sUSD 加剧了这种困境，因为其抵押品 SNX 的波动性较高，导致最低抵押率超过 500%。低资本效率本质上限制了潜在的增长规模，并且不可避免地降低了其对用户的吸引力。Liquity 计划的 V2 主要解决 V1 的低资本效率问题，Synthetix 还计划在 V3 中实现抵押品组合多元化，以降低最低抵押要求。

时间倒回到 2020 年及更早的时候，DAI 还因资本效率低下而苦苦挣扎。而且，由于当时整个加密市场的市值较小，加上 DAI 的抵押品 ETH 波动较大，DAI 的价格相当不稳定。为了解决这个问题，MakerDAO 在 2020 年推出了 PSM（挂钩稳定性模块），为 USDC 等中心化稳定币铸造 DAI 铺平了道路。此举代表了 DAI 在去中心化、资本效率和价格稳定之间的平衡上的妥协，部分牺牲了去中心化。这一策略赋予了 DAI 更稳定的价格和更高的资金效率，使其能够随着 DeFi 的整体发展而快速增长。FRAX 于 2020 年底推出，同样使用中心化稳定币作为其主要抵押品。目前，DAI 和 FRAX 是流通量排名前两位的去中心化稳定币。它们为用户提供了更能满足其需求的稳定币，但也间接凸显了维持去中心化对稳定币可扩展性的限制。

然而，一种独特的稳定币正在出现，其驱动力是将高资本效率与强劲的价格稳定相结合，同时保持去中心化原则。他们努力为用户提供的关键属性是：

从 ETH 等去中心化资产铸造稳定币的能力确保了免受审查风险。

与美元一对一的生成机制，避开了繁琐的过度抵押障碍，从而增强了可扩展性。

坚持维持价格稳定。

从概念上讲，这为去中心化稳定币应该体现的内容提供了近乎乌托邦的愿景。我们采用 Liquity V2 此类协议的术语——去中心化储备协议——作为此类稳定币的名称。值得注意的是，这些与传统的超额抵押稳定币不同。在去中心化储备协议领域，一旦用户存入资产来铸造稳定币，协议就承担这些资产的所有权。因此，从用户的角度来看，它反映了 ETH 到稳定币的互换交易。这种机制与 USDT 等中心化稳定币的运作方式非常相似。在这里，价值 1 美元的资产可以无缝地交易为等值的稳定币，反之亦然。去中心化储备协议的显着特点是它们愿意接受加密资产。 

有些人可能会争辩说，由于抵押品不再属于用户，因此此类稳定币错过了提供杠杆组件的机会，这对他们来说是某些稳定币模型的固有优势。然而，当它们在日常交易中发挥作用时，不一定提供或需要杠杆。值得注意的是，像 USDT 和 USDC 这样的中心化稳定币并没有嵌入这种杠杆功能。任何货币（无论是法定货币还是加密货币）的关键都是三个基本支柱：结算媒介、记账单位和价值储存手段。杠杆只是 CDP（抵押债务头寸）类型稳定币的一个特定功能，而不是稳定币的一般用例。