从机制创新到全面进化，DeFi衍生品赛道潜力凸显

Crypto 合约：中心化十年，去中心化的两年

10 年前，一家名叫 796 Exchange 的交易所悄悄上线，通过提供 LTC 和 BTC 的季度合约，打破了比特币不能做空的历史，也赢得了“空军大本营”的谑称，揭开了合约赛道 10 年竞赛的序章。

这 10 年走来，有多少人通过合约创造了难以想象的财富，又有多少人在合约市场输的倾家荡产。若是输在交易技术上，大部分投机者是能潇洒的承认“技不如人，甘拜下风”，但是中心化的本质，让没有底线的中心化交易所成了用户最后的对手盘。

2014 年 Mt.Gox 暴雷，至今没有偿付债权人的 BTC。2016 年 8 月，Bitfinex 被盗 12 万枚 BTC，被迫成为币圈债转股第一人，而现在来看这笔按照币本位计价价值 43.2 亿美元的债务交易依然是亏钱买卖。2022 年 11 月份 FTX 暴雷，FTX 内部资产在 OTC 市场以最低 1 折进行交易，投机者的财富和命运在 BTC/USD K 线里的一根根上影线和下影线中悄然间完成了转移。

好在 Crypto 是一个足够自由的市场，自由的市场往往不会只给它的参与者一个选择。在 21 年 8 月，一个波澜壮阔的牛市末期，dYdX 推出了支持联合保证金（Cross-Margin）的链上永续合约交易，伴随着 7500 万枚 DYDX 的空投，拥有天然透明、公平、不触碰用户资产权的去中心化合约交易平台以高姿态正式加入了这个舞台。

仅仅 2 年的时间，虽然中心化交易所依然占据了合约交易的主导地位，但去中心化衍生品的交易份额增长迅猛。CoinGecko 跟踪了 87 个加密货币衍生品交易所，其中 Binance (Futures)、Bybit (Futures)和 Deepcoin (Derivatives)位于前三名，而在 20 ～ 50 名之间不乏去中心化平台的身影。

数据来源：衍生品交易所未平仓量排名 | CoinGecko

根据 CoinGecko 在 2023 年第三季度的统计数据，前十大中心化交易所（CEX）的现货和衍生品交易量比率为 1: 4.8 ，而在链上却出现了相反的情况。在同一时期，去中心化交易所（DEX）的现货和永续合约交易量比率为 1.28: 1 。

数据来源：CoinGecko 2023 Q3 Crypto Industry Report 

随着交易量从链下转移到链上以及链上交易结构的合理发展，预计链上衍生品板块将成为牛市中的高增长轨道。

DYDX、GMX 分别确立了衍生品 DEX 的订单薄模式和资金池模式，其后出现的衍生品 DEX，主要的发展路径是基于两者做某个机制上的局部创新、或者寻求接近中心化交易所的体验。

我们今天就通过最近一年来三个不同阶段项目的剖析，探索衍生品 DEX 的新近发展动态。

MUX Protocol：上线时间 2022 年 12 月

MUX 提出多链原生协议，通过统一跨链部署的汇集流动性来最大化资本效率。MUX 协议目前已在 Arbitrum、BNB Chain、Avalanche 和 Fantom 上部署，并将在未来扩展到更多网络。MUX Protocol 的前身是 MCDEX，衍生品协议是它的V4版本，也是它品牌的全面迁移。

产品特点

共享多链流动性 - MUX 是一个支持在 Arbitrum、OP、BSC、Avax 和 Fantom 等多条公链上使用的多链项目。与 GMX 不同，MUX 的流动性池（MUXLP）可以跨链共享，当某条公链上的流动性不足时，MUX 协议可以调用其他公链上的流动性来确保交易的执行。

合约交易聚合器 - MUX 不仅是一个永续合约交易平台，还集成了聚合器功能。当所有支持的公链流动性总和仍无法满足用户需求时，MUX 能够将交易分配给其他合约交易所，如 GMX/Level Finance，保证平台用户体验，无需用户自己去比较不同交易所以寻找最佳流动性。

但是实际情况来看，大部分的交易还是发生在 MUX 的原生池子中，特别是 Arbitrum 上的 MUX 池子。如下图， 11 月 7 日，MUX 池子的交易量为$ 123, 392, 194 ，GMX V1为$ 22, 098, 680 ， GMX V2为 994, 722 ，Gains 为$ 14, 603, 299 ，其它交易占比忽略不计。这说明多链和聚合交易实际对 MUX 的交易量提升不大。