未来两周分析：ETH、BTC、Solana 生态、Meme 回归

作者：David Duong (机构研究主管)、David Han (机构研究分析师)；来源：Coinbase

重点速览

比特币本周突破了其历史最高点。起初促使上涨的空头回补走势现在似乎已经耗尽，美国现货比特币 ETF 继续成为比特币需求的重要支撑。

也就是说，我们认为在未来几周内，Crypto 市场可能会遇到一些重要的宏观经济逆风和负面的技术性因素，在此之后，我们可能会见证下一轮上涨。

我们认为，新采出的比特币和 ETF 流入之间的比较无法完整捕捉到长期周期性供应趋势的全貌。

市场观察

比特币本周突破了 69,338 美元的历史（盘中）高点，然后从该水平回落并再次反弹。促成最初上涨的空头回补走势现在似乎已经耗尽，但美国现货比特币 ETF 仍然是比特币需求的重要支持，过去两周的日均 4 亿美元的净流入反映了这一点。此外，在之前的周期中，流动性已经是价格动能的主要阻碍，但现在看来似乎并非如此。尽管如此，我们认为这些支撑性驱动因素可能会在未来几周内遇到一些重要的宏观和技术阻力。

例如，预计美联储将让为支持美国区域银行而设立的银行定期融资计划（BTFP）于 3 月 11 日到期。这可能会为银行带来套利机会，但其代价是可能会将脆弱性重新引入金融体系。在经济数据方面，美国 2 月份 CPI 数据将于 3 月 12 日公布（彭博预测中值为同比 3.1%），任何负面意外都可能导致加密货币与其他风险资产一起回落。与此同时，基金经理现金储备下降（基于美国银行全球研究部的月度基金经理调查）加上季度末的再平衡可能会束缚流动性。

鉴于这些相互抵消的动态因素，我们认为最有可能的情况是，比特币价格可能会在未来几周内在窄幅区间内震荡，直到我们接近下一个重大事件之前 (4 月比特币减半)，然后才能达到真正的价格发现区域。然而，ETF 已经改变了比特币的市场动态，使得对之前减半周期的研究变得有些无关紧要。事实上，ETF 持有的 BTC 累计净增长速度是矿工的近三倍（见图1）。也就是说，我们认为新开采的比特币和 ETF 流入之间的不平衡只是长期周期性供应趋势背后的小插曲。

现实情况是，流动性流通供应量的增长（我们将其定义为过去 3 个月内比特币的流动）速度大大超过了 ETF 的累计流入量（见图 2）。事实上，虽然自 2023 第四季度以来已经开采了 15 万新的 BTC，但流动性 BTC 供应量增加了 120 万。我们怀疑，在最近的 3 月 3 日至 6 日期间，BTC 的流动性流通供应量增加了 20 万，有一种可能性是中期持有者准备在牛市中抛售。这让人想起 1 月 3 日至 5 日期间，当现货 ETF 批准期间，流动性流通供应量也出现了类似的增长。

为了说明这一点，在之前的周期中，流动性流通供应的增长超过了比特币开采增速的 5 倍之多。在 2017 年和 2021 年的周期中，流动性流通供应量几乎翻了一番，分别从 290 万增长到 610 万（增加 了 320 万），以及从 310 万增长到 540 万（增加了 230 万）。相比之下，在同样的时间范围内，新开采的 BTC 大约是 60 万和 20 万。

展望未来

除了 BTC 之外，我们预计未来一周里，以太坊（ETH）将受到更多关注，因为预计 Deneb/Cancun（Dencun）分叉将于 3 月 13 日在以太坊主网启动。接下来的 Prague/Electra（Pectra）计划在今年晚些时候进行。正如我们在《2024 年加密市场展望》中所讨论的，我们认为此次升级主要有利于 Layer2，因为该分叉专注于 Proto-Danksharding （EIP-4844），它将二进制大型对象 （blob） 整合到区块中，这可能会让 L2 的费用降低 2-10 倍。

降低 L2 的区块空间成本引发了人们对 Dencun 是否会在短期内稀释 ETH 收入的担忧。但我们认为，目前 L2 活动平均仅占交易费用的 10% 左右，这意味着我们认为 Dencun 的影响可能相对较小。另外，Dencun 升级中一个相对被低估的变化是 EIP-7514，它将最大验证者变更限制从目前的 14 个减少到每个 epoch 8 个，这将减慢验证者集的增长速度，从而影响质押奖励的绝对水平。

与此同时，在本周的美国众议院农业委员会听证会上，商品期货交易委员会（CFTC）主席 Rostin Benham 重申了他的观点，即 ETH 是一种商品，暗示 Prometheum 托管 ETH 的计划是一项 “独立决定”，与美国证券交易委员会（SEC）无关。随着美国证券交易委员会（SEC）批准美国第一批现货 ETH 的最终决定截止日期临近，围绕 ETH ETF 的讨论可能会在未来两个半月内升温。

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