Coinbase 月度展望：ETH 未来数月仍有潜力上涨

撰文：David Han

编译：深潮 TechFlow

对 ETH 的多重角色分类引发了关于其在投资组合中地位的疑问，本文将澄清其中的一些说法，以及该资产在未来几个月的潜在利好因素。

文章摘要 尽管 ETH 年初至今表现不佳，但我们认为从长期来看，它的市场定位依然坚挺。 我们认为，ETH 在周期后期有潜力带来意外的上涨。我们还相信，ETH 在加密市场中有着最强的持续需求动力，并保持其独特的扩容路线图优势。 ETH 的历史交易模式表明，它从「价值存储」和「技术代币」双重叙事中受益。

美国批准 BTC 现货 ETF 增强了 BTC 的价值存储叙事和其作为宏观资产的地位。另一方面，围绕 ETH 在加密领域的基本定位仍有待解答的问题。如 Solana 等竞争层一网络削弱了 ETH 作为去中心化应用（dApp）部署的首选网络的地位。ETH 的 L2 扩展和 ETH 销毁的减少似乎也在高层次上影响了资产的价值积累机制。

尽管如此，我们继续认为 ETH 的长期定位依然强劲，它拥有其他智能合约网络所不具备的重要优势。这些优势包括 Solidity 开发者生态的成熟度、其 EVM 平台的普及、ETH 作为 DeFi 质押品的实用性、以及其主网的去中心化和安全性。此外，我们认为，代币化的进步可能会在短期内相对于其他层一网络对 ETH 产生更积极的影响。

我们发现，ETH 捕捉「价值存储」和「技术代币」叙事的能力通过其历史交易模式得以体现。ETH 与 BTC 的相关性高，显示出与 BTC 的价值存储模式一致的行为。同时，在 BTC 价格长期上涨期间，它也会与 BTC 脱钩，像其他山寨币一样表现得更像技术导向的加密货币。我们认为，ETH 将继续扮演这些角色，并有望在 2024 年下半年表现出色，尽管年初至今表现不佳。

关于 ETH 争议的回应

ETH 被多种方式归类，从被视为因其供应减少机制而命名的「超声波货币」到因其质押收益的非通货膨胀特性而称为「互联网债券」，随着二层网络（L2s）的发展和再质押功能的增加，出现了如「结算层资产」或更复杂的「通用客观工作代币」等新的描述方式。然而，我们认为这些描述并不能完全展现以太坊的活力。实际上，随着以太坊应用场景的不断丰富和复杂化，已变得越来越难以通过单一的价值指标来全面评估其价值。更重要的是，这些不同的描述可能相互冲突，从而产生负面效应，因为它们可能互相抵消——分散市场参与者对代币积极驱动因素的注意力。 现货 ETH ETF

现货 ETF 对 BTC 极为重要，因为它们提供了监管明确性和新资本流入的途径。这些 ETF 从结构上改变了行业，并且挑战了之前的资本循环模式，即资本从 BTC 转向 ETH 再到更高 Beta 值的山寨币。在分配给 ETF 的资本与分配给中心化交易所（CEXs）的资本之间存在障碍，只有后者才能接触到更广泛的加密资产空间。现货 ETH ETF 的潜在批准将消除这一障碍，使 ETH 能够接触到目前只有 BTC 享有的同样的资本池。在我们看来，这可能是 ETH 近期最大的悬而未决的问题，特别是考虑到当前具挑战性的监管环境。

尽管 SEC 对发行方保持沉默，使得及时批准存在不确定性，我们认为美国现货 ETH ETF 的存在只是时间问题，而非是否会实现的问题。实际上，批准现货 BTC ETF 的主要理由同样适用于现货 ETH ETF。即 CME 期货产品与现货汇率之间的相关性足够高，可以「合理预期 CME 的监控能够检测现货市场中的不当行为」。现货 BTC 批准通知中的相关性研究期始于 2021 年 3 月，即 CME ETH 期货推出后的一个月。我们认为这一评估期是故意选择的，以便将类似的逻辑应用于 ETH 市场。事实上，Coinbase 和 Grayscale 之前提出的分析表明，ETH 市场的现货和期货相关性与 BTC 类似。

假设这一相关性分析成立，不批准的其余可能理由可能源于 ETH 和 BTC 的本质差异。过去，我们已经讨论了 ETH 与 BTC 期货市场的规模和深度的一些差异，这可能是 SEC 决策的一个因素。但在 ETH 和 BTC 之间的其他基本差异中，我们认为最相关的批准问题是 ETH 的权益证明（PoS）机制。

由于对资产质押处理尚无明确的监管指导，我们认为短期内不太可能批准支持质押的现货 ETH ETF。从第三方质押提供商那里可能模糊的费用结构、验证者客户端之间的差异、削减条件的复杂性以及解除质押的流动性风险（及退出队列拥堵）与 BTC 有着实质性的不同。（值得注意的是，欧洲的一些 ETH ETF 包括了质押，但通常，欧洲的交易所交易产品与美国提供的产品有所不同。）尽管如此，我们认为这不应影响未质押 ETH 的地位。