以太坊大空头宣言：ETH/BTC还得再跌一年

本文来自：Mechanism Capital 联合创始人 Andrew Kang

译者：Odaily 星球日报 Azuma

编者按：本文系 Mechanism Capital 联合创始人 Andrew Kang 就 ETH 后市表现的分析文章。在文章中，Andrew 着重分析了以太坊现货 ETF 的潜在资金流入规模，并结合 ETH 与 BTC 的市场结构区别，给出了“在接下来一年内，ETH/BTC 的汇率将持续下跌，区间可能在 0.035 到 0.06 之间”的激进预测。

以下为 Andrew 全文内容，由 Odaily 星球日报编译。

比特币现货 ETF 的推出为许多潜在的新买家提供了将 BTC 纳入其投资组合的机会，但相对而言，以太坊现货 ETF 对 ETH 本身的影响可能并不会那么明显。

当贝莱德提交比特币现货 ETF 申请时，BTC 的价格大概在 25000 美元，我当时给出了乐观的预测。自那时以来，BTC 的回报率已达到了 2.6 倍，ETH 的回报率为 2.1 倍，如果从周期底部开始算起，BTC 的回报率则为 4 倍，以太坊同样也是 4 倍。

那么，以太坊现货 ETF 这次又能带来多大的增量呢？先说结论，我认为除非以太坊找到了改善其经济效应的有效途径，否则增长空间将非常有限。

ETF 净流入分析

总体而言，比特币现货 ETF 如今已经累积了超 500 亿美元的 AUM（资产管理规模）。

这是一个令人相当乐观的数字。然而，如果将与 GBTC 相关的资金流转剥离而出，推算之后你会发现净流入的资金规模将缩减至 145 亿美元。

实际上，该数字仍需进一步删减，因为这里边仍然包括了许多“德尔塔中性”（delta neutral）的交易，特别一些“基差交易”（Basis Trade，比如在卖出期货的同时买入 ETF）和“现货轮换”（Spot Rotation，即卖出现货转而买入 ETF）。依据 CME 数据和对 ETF 持有者的分析，大约有 45 亿美元的资金流入与“基差交易”相关；此外还有一些 ETF 专家曾指出，BlockOne 等大型机构进行了巨额的“现货轮换”操作，预计此类交易的规模约为 50 亿美元。去除这些“德尔塔中性”的交易，我们可以推测比特币现货 ETF 的实净流入约为 50 亿美元。

以此数据为基础，我们可以继续预测以太坊现货 ETF 的潜在流入情况。

彭博分析师 Eric Balchunas 曾估测，以太坊现货 ETF 的资金流量可能是比特币现货 ETF 的 10% 。这意味着在以太坊现货 ETF 启动交易后的六个月内，明面上报告的净流入数字可能在 15 亿美元左右，但实际的净流入将为 5 亿美元左右。虽然 Balchunas 在关于 ETF 的批准预测上曾有过失手，但我认为他对以太坊现货 ETF 所表现出的悲观态度是有一定信息价值的，因为这可以反映出更广泛的传统金融市场对于该产品的兴趣。

就我个人而言，我的基本预设是：以太坊现货 ETF 的资金流量可能是比特币现货 ETF 的 15% 。还是以 50 亿美元为基础进行计算，加上以太坊市值约为比特币市值 33% 的调整系数，再加上 0.5 的“访问因子”（access factor），我们可得出 8.4 亿美元的实际净流入和 25.2 亿美元的报告净流入。

注：这里的“访问因子”是指，ETF 可为 BTC 带来的潜在流量可能要大于可为 ETH 带来的潜在流量，因为二者的潜在购买主体不同。BTC 作为一种偏宏观的资产，可能会对宏观基金、养老金、主权财富基金等更具吸引力，而 ETH 作为一种技术资产，可能会更受风投基金、加密基金、技术专家、散户等群体的欢迎，相对而言对 ETH 感兴趣的群体在交易加密货币时的限制会更小。50% 的数字则是通过比较 ETH 与 BTC 的 CME 未平仓合约与市值比率得出的。

考虑到有些分析师提出了一些合理的补充观点，即与 GBTC 相比，ETHE 的供应量相对较少，因此在偏乐观的情况下，我预测实际净流入为 15 亿美元，报告净流入为 45 亿美元。这大概是比特币现货 ETF 资金流量的 30% 。

无论如何，以太坊现货 ETF 的实际净流入都会远低于因 ETF 预期而产生的衍生品交易规模，后者的数字约为 28 亿美元，这里还没有计入一些现货抢跑交易。这表明 ETF 的预期已被市场充分消化。

从 CME 数据来看，在 ETF 推出之前，ETH 的未平仓合约占比也要远低于 BTC —— ETH 合约规模约占供应量的 0.3% ，BTC 约占 0.6% 。起初我认为这只是因为 ETH 要相对更“早期”一些，但这也可能表明传统金融界对以太坊现货 ETF 不感兴趣。交易员们曾在比特币 ETF 的交易周期内获利丰厚，他们通常都拥有很准确的信息，如果他们没有在 ETH 之上重复相同的操作，这可能预示着以太坊现货 ETF 的流量表现会相对较差。

50 亿美元，如何拉动 BTC 上涨？

仅仅 50 亿美元，是如何将 BTC 从 4 万美元拉到 6.5 万美元的？继续先抛结论，它并没有做到。