谷歌：广告还是老大，云放缓是“AI不行”？

原文来源：海豚投研

图片来源：由无界AI生成

北京时间10月25日早晨，谷歌母公司Alphabet发布了2023年第三季度的财报。从整体上看，总收入和利润都小超了市场一致预期，但广告和云服务两个核心业务，表现失衡：

广告的强劲比市场预想得更好，但云服务失速程度也在市场意料之外，尤其是在微软Azure同期给出了显著超预期的加速增长趋势，谷歌云的表现就被衬托得更加“暗淡”了。

财报核心要点：

1、广告向左，云向右

增长周期和大环境需求的变化，使得谷歌的广告和云服务在今年以来的增长趋势呈现两个方向，广告加速改善，云服务逐步放缓。

三季度实际情况上：

广告强劲超预期（实际+9.5% vs 预期+8.1%），其中搜索和YouTube并驾齐驱，均是超预期的表现。由于YouTube无论是Shorts商业化还是Nielsen电视时长份额数据显示YouTube赶超Netflix，都已经预示着增长会不错。但让海豚君相对意外的，还是要数同比增长11%的搜索广告。在行业放缓+New Bing的围攻下，还能保持双位数增长。

但谷歌云放缓的步子迈得太大了些（实际+22.5% vs 预期+25.3%），而同期的Azure却迎头向上加速，更印衬了谷歌云的难堪。正如市场对广告走势预期会比较强劲一样，市场对云服务的放缓有一定预期（高基数+企业缩减资本开支），但也期待能和二季度一样，由AI的增量需求来抵消企业削减Capex的影响。这个季度谷歌与微软的增势方向差异，需要去关注一下当期的谷歌云是否存在自身因素影响，尤其是对产品性能上的评估。

不过海豚君认为，谷歌云的产品应该没什么问题。三季度AI有明显的降温，并且在行业紧缩资本开支的时候，拥有产品竞争优势的龙头会更容易获得市场份额的集中，进而挤压追赶者的短期增长空间。但从中长期企业正常投入数字化和AI时，谷歌云仍然有一定竞争力，能够吃到红利。

其他业务收入也表现不错，增速比预期明显要高，主要得益于YouTube订阅、Pixel手机收入带来。随着C端智能手机市场逐渐底部回暖，预计Google Play的收入后面也有会一定的增速支撑。

2、AI的增量投入或已体现

对于这一轮AI大模型的军备竞赛何时会在成本上产生影响以及影响多少，是海豚君在ChatGPT火了之后一直思考的问题。从谷歌的三季报来看，能够看出一些支出费用上的增量变化。

（1）三季度谷歌毛利率虽然同比提升了2pct，但成本细项中，流量成本并没有增加多少，但其他服务器的摊销折旧成本在已经改了折旧年限使得每期确认额降低的情况下，仍然比流量成本增长得更多，说明谷歌新增了一些服务器、网络设备等基础设施的投入。

（2）在高基数下，研发费用同比加速增长。三季度谷歌的研发支出同比增长9.6%，较二季度7.6%有一定的加速。

（3）员工数量同比减少了4400人，但平均员工对应费用、平均员工股权激励费用同比均有增加，说明员工结构中，高薪酬的员工占比提升。

不过虽然成本费用在增加，但因为高毛利率的广告收入增长强劲，从利润率的角度，并没有受到影响，同比如期改善。分业务层面看，以广告为主的谷歌服务经营利润率维持在35%以上，云服务的经营利润率环比有比较明显的走弱（3Q 3.2% vs 2Q 4.9%），也差于市场预期逐季改善的趋势（3Qe 5%）。

3、关注管理层展望

三季度，谷歌在汇率中性下，各地区的收入增速环比均有加速，其中亚太地区增速最高，如果考虑到汇率影响，那么欧洲地区增速最高。核心贡献收入的美国地区，增速虽然横向对比最低，但仍然有接近两位数的增速，是支撑谷歌广告收入的主要力量。

在市场对广告预期比较饱满的情况下，管理层怎么看待明年的增长？未来宏观潜在走弱的风险有多少？谷歌AI上的进一步动作是什么？Gemini产品发布会何时开？这些核心问题都需要在电话会上获得相关信息和答案。

4、重点指标与预期对比

长桥海豚君观点

三季度的成绩单一发布，谷歌的股价就立即下泄了5个点，对比微软绩后上涨5个点，说明市场对谷歌云的表现很“失望”。结合估值来看，海豚君能够部分理解市场的反应：

纵使广告强劲，但市场对此预期也不弱，并且在近一个月一直在进一步提升广告增长的预期。而目前中性区间的估值，向上突破需要谷歌云带来惊喜，与此同时，上个季度管理层提及的AI带来云业务的增量，市场在这个季度也持有了相对饱满的期待，希望能够缓冲原先企业缩减资本开支的影响。但惊喜没等到，却等到了一个小“惊吓”。