Coinbase：代币化与新市场周期的机会

作者：David Duong、David Han；编译：Block unicorn

代币化的进展、好处、挑战以及对其未来的展望。资产代币化是加密行业为此努力多年的工作，正在逐渐在机构中获得动力和应用。

最初在2017年时，有关代币化的炒作主要围绕着在区块链上创建代表对非流动性实物资产的所有权的数字资产，如房地产、大宗商品、艺术品或其他收藏品。但当前的高收益环境为代币化赋予了一种不同的意义，即将金融资产数字化，如主权债券、货币市场基金和回购协议。

我们认为这可能是传统金融机构的一个重要用例，并且可能成为新的加密市场周期的重要组成部分，尽管完全实施可能需要另外1-2年的时间。与2017年相比，当时的机会成本接近1.0-1.5%，我们认为如今高于 5.0% 的名义利率让金融机构更清楚地认识到即时（相对于 T+2）结算的资本效率。此外，在我们看来，全天候运行、自动化中介功能和保持透明审计记录的能力可以使简单的链上支付和结算变得非常强大。

然而，基础设施和司法（法律）方面的问题仍然是核心挑战。大多数机构依赖于私有区块链，例如，由于他们担心智能合同漏洞、预言机操纵和网络故障，即他们与公共网络相关的风险。但我们认为私有网络未来可能会使互操作性更加困难，一个可能的结果是流动性的碎片化，这将使更难以实现代币化的全部好处，比如拥有一个功能性的二级市场。

代币化未能实现最初承诺

在2017年的加密冬天，代币化似乎未能实现最初的承诺，即将数万亿美元的现实资产（RWA）上链。当时流行的想法是，代币发行者将非流动性的实物资产，如房地产、大宗商品、艺术品和其他收藏品的所有权转化为将存在于分布式账本上的数字代币。其中的好处包括对这些商品的分数所有权，从而使许多人可以获得否则难以触及的资产，从而实现了对资产的民主化访问。

即使在今天，房地产似乎仍然是代币化的一个特别有潜力的机会，尤其是考虑到有关住房越来越不可负担，特别是对于年轻一代的不断报道。然而，尽管有了明确定义的用例，但代币化在2017年未能获得实质性的推动。相反，下一个加密市场周期受到了对去中心化金融（DeFi）进行实验的推动，而代币化的颠覆性承诺明显被搁置了。

我们认为代币化主题最近的复苏部分原因是2022年加密市场的抛售，因为许多支持者强调了区块链技术的基本价值，而不是代币投机。这让人联想到现在众所周知的“区块链，而非比特币”口号，加密领域对代币化持怀疑态度的人经常用这个贬低的说辞，以辩称目前对这些项目的热情可能只会持续到加密价格行动开始复苏。

市场发生了什么变化？

虽然我们认为这种批评有一定道理，但当前的加密周期在许多重要方面与先前的熊市不同。其中最重要的是全球利率环境。从2017年初到2018年底，美联储逐渐将利率从0.50-0.75%提高到2.25-2.50%，并保持其资产负债表相对稳定。相比之下，在当前的加息周期中（从2022年3月开始），美联储已将利率提高了整整525个基点，达到5.25-5.50%，并在过去18个月中减少了超过1万亿美元的资产负债表规模。

从消费者的角度来看，较高的短期债券收益率导致零售/散户投资者寻求更高的回报。这一需求已经被引导到更多的协议中，这些协议寻求以一种在2017年并不存在的方式进入代币化美国国债市场。（市值最高的两种稳定币——USDT和USDC——都不具备原生的利息收益能力）2023年3月的地区银行危机也使现有客户存款的低收益率问题愈加明显。因此，在我们看来，代币化产品有潜力推动链上活动，但监管问题可能是广泛开发和采用的障碍，可能导致美国消费者陷入困境。

在过去一年中，利率的上升反映在 RWA（现实资产代币化）协议分配从私人信贷协议向美国国债的转移上（见图 1）。特别是，在Maker DAO存储的抵押品中，存放的RWA资产数量显著增长，已经铸造了超过30亿美元的DAI稳定币。随着传统金融中长期和短期收益率的提高，传统金融市场的借款利率上升，DAI的相对较低借款利率（约为5.5%）看起来越来越具竞争力。

同时，对于机构投资者来说，在高利率环境下占用资金的成本要比在低利率环境下高得多。目前，大多数传统证券交易都在两个工作日（T+2）内结算，在此期间，从买方到卖方的资金被锁定，利用率低下。2017 年，当名义收益率接近 1.0-1.5% 时，市场参与者实际上为这些资金支付了负实际利率。如今，5% 以上的名义收益率转化为年化 3% 的事前实际收益率。因此，对于每天交易额从数千亿美元到超过万亿美元不等的市场来说，资本效率现在变得更加重要。我们认为，对于传统金融机构来说，即时结算与 T+2 结算的价值更加清晰，而这在以前可能是不存在的。